Valutazione d’azienda con il metodo dei multipli un esempio pratico

di: Dott. Antonio Fortarezza

Dottore commercialista in Milano, Economista d’impresa, esperto in determinazioni quantitative aziendali e in architetture e gestione di sistemi di pianificazione e controllo nonché in valutazione d’aziende, marchi e quote societarie, docente e relatore nelle materie giuridiche ed economiche, AML Compliance Advisor.

Il metodo di valutazione d’azienda con i multipli di mercato si basa sull’analisi dei prezzi di borsa o di transazioni private relativi ad un campione selezionato di società operanti nel settore di riferimento della società da valutare (c.d. società quotate comparabili) e sulla successiva applicazione dei multipli ricavati dalle analisi alle variabili economico-finanziarie della società oggetto di valutazione.

La valutazione d’azienda con il metodo dei multipli, è largamente utilizzata nella pratica professionale come metodologia di controllo dei risultati di una valutazione d’azienda ad esempio effettuata con il metodo finanziario.

I multipli sono ottenuti quale rapporto tra la capitalizzazione di borsa o il prezzo negoziato tra le parti delle società comparabili e le relative variabili reddituali, patrimoniali e finanziarie ritenute significative ai fini valutativi.

Un limite di questo metodo è costituito dalle differenze esistenti tra le società del campione e quella oggetto di valutazione in termini di business, dimensioni e diversificazione geografica.

I risultati di alcuni studi accademici hanno evidenziato che i multipli espressi dal mercato sono influenzati da diversi fattori, tra cui: le prospettive di crescita dei profitti nel lungo periodo, la fluttuazione del trend reddituale dell’azienda, l’immagine aziendale, l’accesso ai mercati ad alto sviluppo.

Per questo motivo impostare una valutazione d’azienda esclusivamente sulla base del metodo dei multipli di mercato, è una attività da valutare con grandissima attenzione.

Il caso concreto di valutazione d’azienda con il metodo dei multipli di mercato

Il caso è riferito ad una impresa di 15 dipendenti, che opera nel settore della fabbricazione di motori, generatori e trasformatori elettrici e di apparecchiature per la distribuzione e il controllo dell’elettricità, localizzata nel nord Italia, ed è presente sul mercato da oltre 20 anni.

La sua rete di vendita è concentrata al nord ed ha degli agenti nelle principali citta quali: Torino, Milano, Genova, Bologna, Padova, Brescia, Trento, Treviso, Modena, Bergamo e Pesaro.

La motivazione che ha portato l’impresa ed i suoi soci a richiedere una valutazione d’azienda è stata quella di uno scambio di partecipazioni tra gli attuali soci, in parte per motivi di ricambio generazionale, e per l’ingresso nella compagine societaria di nuovi soci interessati all’investimento.

La data di riferimento della valutazione d’azienda è stata individuata al 31/12/2023 e quale metodo di valutazione principale si è utilizzato una metodologia orientata ai flussi e precisamente il metodo reddituale complesso a due stadi, nella variante “unlevered” analitico con determinazione del Terminal Value (TV), secondo l’approccio “asset side”, nella prassi anche definito “metodo reddituale complesso a due stadi”.

Quale metodo di controllo dei risultati del metodo principale si è utilizzato il metodo dei multipli di mercato.

I principali dati economico finanziari sono riportati nella seguente tabella di riepilogo:

Nei vari anni il fatturato è rimasto sostanzialmente stabile nell’intorno dei 4 milioni di euro e la redditività operativa in media del 12% è sempre stata superiore alla media di analoghe aziende operanti sul medesimo mercato.

L’impresa per una parte dei propri utili ha sempre distribuito i dividendi ai propri soci, si è organizzata con un piano industriale a 3 anni, un budget a 12 mesi ed un piano di tesoreria a 3 mesi, e non ha mai avuto problemi sul fronte finanziario.

L’indebitamento finanziario è relativo ad un mutuo contratto 7 anni fa per l’acquisto di attrezzature e per l’immobile in cui svolge la propria attività che ha un valore corrente di mercato di euro 1.000.000.

Come già evidenziato, per la valutazione d’azienda il metodo reddituale complesso a due stadi è stato utilizzato come metodo principale di valutazione e nonostante le cautele assunte nell’applicazione della metodologia di valutazione principale, sono state effettuate delle ulteriori verifiche di congruità come previsto nella prassi nazionale ed internazionale attraverso l’analisi di sensitività, ed è stato effettuato uno “stress test” che hanno dimostrato la coerenza analitica e metodologica delle scelte assunte con il modello di valutazione principale.

Tuttavia, al fine di verificare l’affidabilità della valutazione, è stato necessario affiancare al metodo di valutazione principale un metodo di controllo dei risultati ottenuti e si è ritenuto di applicare la metodologia basata sui multipli di mercato.

Il multiplo che si è deciso di utilizzare è quello relativo all’EBITDA poiché l’impresa non ha nei propri piani nuovi investimenti.

Per quanto riguarda l’analisi delle imprese comparabili, è stata effettuata una analisi articolata sia per il settore di riferimento sia per la tipologia di mercato della domanda.

Una volta che è stato individuato il campione delle società comparabili attraverso una ulteriore analisi sono state effettuate delle ulteriori valutazioni in merito a specifiche caratteristiche pervenendo ad un adattamento del valore dei multipli rilevati.

L’analisi dei valori ha portato alla determinazione di un multiplo dell’EBITDA pari a 6,0x come analiticamente dettagliato nella seguente tabella:

Per quanto riguarda il valore dell’EBITDA di bilancio pari ad euro 560.000, sono state svolte opportune analisi sulla normalizzazione e stabilizzazione di tale valore ricomprendendo anche l’isolamento delle componenti reddituali legate alla titolarità dell’immobile che ai fini della presente analisi è stato considerato un surplus assets, la cui somma algebrica ha portato a calcolare un EBITDA adjusted pari ad euro 480.000.

Anche sulla posizione finanziaria sono state effettuate delle specifiche valutazioni e si è preferito rideterminare la posizione finanziaria contabile pari a euro 190.000 maggiorandola dell’indebitamento residuo relativo ai contratti di leasing in corso e dell’importo relativo al Trattamento di Fine rapporto, che ha portato a determinare un importo della posizione finanziaria netta pari ad euro 530.000.

Per le ridotte dimensioni dell’impresa oggetto di valutazione si è ritenuto opportuno, come previsto nella prassi, applicare uno sconto del 40%, per tenere conto di vari fenomeni riconducibili alla differenza tra una società non quotata rispetto alle caratteristiche delle società comparabili quotate in borsa assunte nel campione prescelto.

Infine i surplus assets costituiti dall’immobile, che a seguito del processo di normalizzazione dell’EBITDA non concorre alla determinazione dei flussi reddituali, e che alla data di riferimento ha un valore pari a euro 1.000.000.

In esito alle determinazioni di cui sopra la valutazione d’azienda con il metodo dei multipli di mercato ha condotto ad un valore (Equity value) pari ad euro 3.265.000 come risulta dalla tabella di dettaglio che segue: